三巽控股:借款总额急剧攀升 上市融资成破局关键

近年来,中小型房企赴港上市的热潮不断,三巽控股也是其中之一。早在2018年,三巽控股董事长钱堃曾表示要争取于2019年上市。然而,三巽控股未能如愿,仍需要排队等候。

面对近年来急剧攀升的债务总额,三巽控股迫切需要寻找新的融资渠道。然而,进入2020年,受新冠肺炎疫情影响,三巽控股的上市之路再次充满不确定性。

区域性依赖严重

三巽控股的前身为安徽三巽,在2004年成立,公司成立之初的主营业务涉及对商贸易、建筑业、现代农业项目开发和教育等领域进行投资,直到2014年才新增了“房地产开发”业务。这意味着,三巽控股正式进入房地产行业超过5年。

即便如此,三巽控股的房地产业务主要在安徽省。尽管三巽控股于2018年将集团总部迁到上海,开始全国化布局,但从现有业务分布来看,三巽控股仍然严重依赖安徽省,区域布局较为单一。

据三巽控股的招股书显示,三巽控股的总土地储备面积由2016年12月31日的110万平方米,到2019年8月31日增加至420万平方米,共拥有35个处于不同开发阶段的物业项目,覆盖安徽、江苏、山东三省九市,其中约380万平方米位于安徽省,占比90.6%。

从项目分布来看,亳州和滁州为其的重仓地。三巽控股在亳州拥有13个项目,总土地储备面积逾173万平方米,占其总土地储备面积的41.6%;在滁州拥有8个项目,总土地储备面积近82万平方米,占其总土地储备面积的19.7%。三巽控股在亳州和滁州两个城市拥有项目数总计21个、土地储备总计约255万平方米,两者占三巽控股的总量均逾60%。此外,三巽控股已竣工未出售面积仅位于亳州和滁州两地,分别为5.81万平方米和10.56万平方米,占比分别为35.5%和64.5%。

尽管此前三巽控股的总部位于合肥,但直到2018年12月三巽控股才首次进入合肥市场。彼时,三巽控股以总价3.54亿元、高达97%的溢价率竞得合肥市瑶海区E1808地块居住用地。

即便2018年三巽控股将总部迁到上海,开始布局全国化。但是截至2019年8月31日,三巽控股在安徽省外进入的城市也仅有南京和泰安两个,土地储备合计39.16万平方米,约占总土储9.4%。

招股书显示,据安徽省房地产商会的数据显示,2018年总部位于安徽或主要市场在安徽省的房企中,按新增土地储备计算,三巽控股排名第一;按合约销售额计算,三巽控股排名第二。

但随着2019年政策收紧、房企融资难、棚改缩水,众多大型房企纷纷逃离四五线城市。其中,三巽控股项目所在的安徽宿州、阜阳、安庆等地均是大型房企选择逃离的城市。三巽控股则由于在安徽省的布局范围较广,对其依赖度也相对较高,导致风险加剧。

近3年三巽控股的存货和平均预收账款逐年增长。2016-2018年三巽控股的存货分别为6.46亿元、24.21亿元和49.53亿元;平均预收账款分别为4.77亿元、13.42亿元和36.56亿元。

截至2019年上半年,三巽控股手持存货为72.49亿元,其中发展中物业的账面净值为69.06亿元;持作出售已竣工物业的账面净值约为3.42亿元,明显可以看出三巽控股开发中的项目占据了绝大部分。

据业内人士猜测,三巽控股可能出现集中补仓的情况,才导致可售面积的短缺以及开发中项目占比较多的现象。而房企密集拿地,除了为企业即将枯竭的“货仓”及时输血外,同时也可在短时间内将企业的估值抬高。三巽控股或在为冲击资本市场做准备。

标准排名用“存货/平均预收账款”来衡量房企的去化压力,2016-1H2019年三巽控股该指标的数值分别为1.35、1.80、1.35和1.15,其去化压力较小。值得注意的是,近3年三巽控股随着预收款项增长,营收增速并没有跟上节奏,进而导致三巽控股的预收账款周转率从2016年的1.13降至2019年上半末的0.09,预收账款结转营收的速度减慢。

财务杠杆升高

由于项目较少且集中布局的缘故,即便三巽控股的土地储备随着销售规模不断扩大,但其盈利能力并不稳定。

招股书显示,2016-2019年上半年,三巽控股实现营业收入分别为5.41亿元、2.63亿元、7.24亿元和5.62亿元;期内溢利分别为5599.4万元、-387.5万元、4499.2万元和6204.1万元。明显看出,2017年三巽控股的收入大幅减少,导致当年由盈转亏。对此,三巽控股解释称,当期交付的建筑面积减少同时因物业开发项目数量增加导致开支增加。由于项目较少,个别项目的交付节奏对整体业绩就能产生较大的影响。

2016-2019年上半年,三巽控股的毛利率逐年上升,分别为18.67%、26.21%、28.57%、36.43%。然而,三巽控股的毛利率上扬并未带动其纯利率呈现同样的表现。招股书显示,三巽控股的纯利率由2016年的10.4%,到2018年下滑到6.2%。2019年上半年纯利率上升到11%。另外,2016-2019年上半年三巽控股的期间费用率分别为4.32%、25.42%、16.65%和15.99%,三巽控股还需优化费用才能助力业绩增长。

高速扩张必然会带来高杠杆。2016-2019年上半年三巽控股调整后的资产负债率逐年攀升,分别为58.52%、76.17%、80.80%和84.13%。

从融资成本来看,2016-2019年上半年三巽控股借款总额加权平均实际利率分别为15.2%、14.9%、14%和12.7%。仅从数值来看,虽然三巽控股的融资成本逐年下降,但依然处于高位。因此,拓宽融资渠道对于三巽控股当前的发展而言至关重要。

从三巽控股的负债结构来看,截至2019年上半年三巽控股的计息负债总额为15.7亿元,其中一年到期的有息负债为11.7亿元,占比约为74.52%,短期偿债压力较大。

2016-2019年上半年,三巽控股未偿还银行贷款及其他借款总额分别约为2.29亿元、5.14亿元、7.09亿元和14.2亿元。而三巽控股的借款总额截至2019年8月31日进一步增加至20.04亿元,借款总额三年内增长约775%。2016-2019年上半年,三巽控股期末现金及现金等价物分别为0.14亿元、0.48亿元、0.82亿元和1.64亿元。

2016-2019年上半年三巽控股调整后的速动比率分别为1.61、1.22、1.22 和1.31,尽管较2016年有下降趋势,但大于标准值“1”。“货币资金/(流动负债-预收账款)”是衡量短期偿债能力的又一指标,2016-2019年上半年三巽控股该指标逐年上升,分别为0.11、0.26、0.39和0.46。综合来看,三巽控股的短期偿债能力相对不错。

然而,三巽控股的长期偿债能力表现不佳。数据显示,2016-2019年上半年三巽控股“(货币资金+存货+投资性房地产-预收账款)/全部债务”分别为0.22、0.15、0.10和0.11。

由于绿色发展乏力和财务指标不佳,三巽控股也未能入选国家发改委主管的中国投资协会、第三方绿色评级机构标准排名和中国证券市场设计研究中心旗下《财经》杂志联合编制发布的《2019中国房企绿色信用指数TOP50》。

2019中国房企绿色信用指数TOP50报告全文