增长乏力高杠杆运营,易小迪主推转型能否拯救阳光100?

面对不断恶化的运营的环境,阳光100(02608.HK)似乎正慢慢失去发展活力,陷入增长乏力的局面。这家成立已有20年的老牌房企,销售额甚至还不足百亿。

2018年12月6日,阳光100发布公告称,截至2018年11月30日公司实现未经审核合同销售额(含轻资产运营项目)约88.17亿元,同比增长5%,对应合同销售面积约66.83万平方米。

而在2018年3月,阳光100召开的2017年业绩发布会上,阳光100主席兼总裁易小迪表示,2018年阳光100的销售目标为175亿元,保底销售目标则不低于150亿元。同时,阳光100集团总裁林少洲称,2018年预计毛利率达到23%左右,未来三年毛利率维持在25%左右。但从目前公布的销售数据看,前11月销售的88亿元也仅是计划的50%。

而在新华社《环球》杂志与中国投资协会投资咨询专业委员会、标准排名联合出品的《绿色信用“筑基”绿建时代”2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》中,阳光100以53.07得综合得分,位列第41位,排名靠后。

谨慎稳健错失发展良机

昔日,阳光100在房地产行业也是一只潜力股。

1995年海南房地产泡沫中赚得一桶金后“死里逃生”的易小迪,在1999创立了阳光100。而在此后的近20年里都对公司的发展保持着谨慎和稳健的态度。

错过实行土地招拍挂制度后的房企抢地大战、过晚登陆资本市场、一线市场大热之际转投三四线城市、以及房地产行业的“黄金十年”,这些都与阳光100擦肩而过。

这或许就是阳光100成立已有20年,但销售额尚未突破100亿元大关。

从2018年上半年最新的财务数据分析,公司的“存货/平均预收账款”指标数值为3.25,相比2017年(3.67)有所提升,但仍然高于标准排名统计的100家上市房企的中位数2.69,接近于3/4分位数4.18

截至2018年6月,阳光100期末的存货较2016年增幅仅为0.6%,导致“存货/平均预收账款”指标下降的原因主要是平均预收账款的稳步增加。在存货没有增加的情况下,阳光100的去化压力依旧不小。

从阳光100的土地储备中也可以看到,自2014年公司开始由传统住宅开发向“街区综合体”模式转型以来,阳光100逐渐放缓了拿地和项目扩展速度。土地储备由2014年的1060万平方米降至2018年6月的969万平方米,并且签约销售面积自2017年起也开始出现下降趋势。其中2018年上半年签约销售面积为34.9万平方米较去年同期42.4万平方米减少了17.7%。土地储备及销售面积的双重下降导致土地储备倍数在上半年达到27.7,超过标准排名统计的100家上市房企的3/4分位数19.23。

同时,自2014年起阳光100支付各类土地款项及收购项目的股权转让款逐年下降,由最初的17.94亿元降至2017年的4.96亿元,截至今年上半年阳光100支付土地款项仅为1.85亿元。

虽然阳光100正处于转型期,更注重产品利润与研发,但是当前房地产行业中小型企业正在纷纷冲规模拼销售的环境下,阳光100的拿地与销售政策有点过于“沉稳”。

毛得率再度下滑,资金回报速度慢

2017年,阳光100的毛利率较上年增加6个百分点,达到自2014年转型以来的最高值21.81%,就在易小迪终于可以说出“业务转型初步见效”这句话时,2018年上半年的业绩可以说是当头一棒。不仅销售额与预期相差甚远,毛利率也跌至18.21%。

2018年半年报显示,阳光100上半年销售成本由2017年同期的27.2亿元上升11.4%至30.3亿元,其中物业销售成本由2017年同期的26.2亿元上升6.5%至27.9亿元。主要是由于公司适用收入新会计准则,当期物业销售成本相应调增,以及个别成本较高的物业在本报告期内交付。 

另外,分析阳光100的销售额可以发现,公司销售额中销售住宅业务自2017年起已经连续两年下降,2018年上半年为31.82亿元,同比下降15.2%。

但得益于商业运营的提升、喜马拉雅公寓产品的热销以及车库去化力度的加强,商用物业及车库销售持续增长,2018年上半年商用物业及车库合约销售额达到12.3亿元,较2017年同期增长12.7%。

转型后的阳光100主打三类产品,即街区综合体、服务式公寓和特色小镇。这三类产品都有着共同的特点,即运营水平要求高,资金回报周期长。所以阳光100的预收账款周转率自2015年起,也呈现出逐年下降的趋势。2018年6月,阳光100的预收账款周转率为0.41,不及行业中位数0.42,公司预收账款结转收入的速度越来越低。

持续高杠杆运营,融资成本翻番

阳光100自2014年上市,公司的净负债率就一直处于200%以上。统计阳光100的数据可以发现,阳光100在2011年时净负债率早就高达422%,2013年也高达386%。如此看来,阳光100从上市前就已一直处于高负债运营的状态,并且在上市之后,净负债率也仅仅是有所缓解而已。

2018年上半年,阳光100的净负债率为233.7%,尽管较去年同期254%下降20个百分点,但仍然远高于标准排名统计的100家上市房企的3/4分位数176.47%。

面对高负债,阳光100不断扩大融资途径。2016年发行2亿美元可转换债券;2017年底阳光100向华融金控进行增发2.35亿股新股,占阳光100扩大后已发行股本约9%,认购资金约为7.29亿港元。2018年9月计划发行7.5亿港元的可转换债券;11月28日宣布计划发行美元优先票据;12月29日,再次发布公告称将发行1.7亿美元于2021年到期的优先票据,年利率10.50%。

同时,由于公司有息负债规模的不断增加,2018年上半年阳光100的融资成本为2.8亿元,较去年同期1.4亿元增长一倍,融资成本的增大无疑也在压缩公司的利润空间。

现金不足,短期偿债能力较差

阳光100调整后的速动比率自2014年上市之后一直呈上升趋势,2018年上半年调整后的速动比率为0.89,不及行业中位数0.99,短期偿债能力仍然较弱。

调整后的现金比率自2016年起开始回升,截至2018年上半年,阳光100调整后的现金比率为0.23,较去年同期0.21上升9%。

虽然调整后的现金比率在逐年回升,但阳光100调整后的现金比率仅略高于行业1/4分位数0.19,现金情况同样不容乐观。同时,阳光100的手持现金及现金等价物为34.11亿元,还足公司短期借款78.42亿元的一半。

同样受到高杠杆的影响,阳光100反映长期偿债能力的指标“(货币资金+存货+投资性房地产-预收账款)/全部债务”也在逐年下降,但是得益于投资性房地产的稳步增长,阳光100的长期偿债能力没有变得太难看。2018年上半年,阳光100该项指标数据为0.77,略高于标准排名统计的100家上市房企的中位数0.67。

三大措施保驾绿色发展

虽然,阳光100在业务发展以及财务指标上问题多多,但公司能够进入《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》,也显示公司在绿色发展方向成绩突出。

资料显示,阳光100在项目管理方面针对环境保护分为3个步骤:首先是前期规划及设计阶段,在获批建筑项目施工前,会向当地环境保护机关递交建筑项目环境报告、环境影响报告及环境影响登记表进行审批。在建筑项目施工期间,全程遵守政府机关批准的有关空气污染、噪音及污水废物排放的适用标准。规划设计一向以人文居住环境与自然环境的融合为重心,最大程度地降低对原有绿化及植被的破坏或改造。

其次在采购招标阶段,阳光100的所有建筑工程均外判予可靠的承包商,物业项目开发涉及大量的承包商和供应商,为促进他们可持续发展方面的表现,在选择合作伙伴时,阳光100将环境保护方面的要求也纳入其中。

最后是项目施工及竣工验收阶段,实施一系列措施以确保承包商在施工过程中遵守环境保护法律及法规,当中包括实地检查建筑物料、除去不符合环境保护法律及法规的物料、每周实地抽取样品、进行噪音水平测试、电磁辐射水平测试及混凝土填料测试并实时要求承包商改正任何问题。

2017年,承包商的各项排放物指标都达到国家或地方排放标准,并无出现违反国家和地方环境保护、污染防治法律法规的重大情况,阳光100亦无因此受到任何行政机关处罚的情况发生。   

在《2018中国上市房企绿色信用指数TOP50报告》,阳光100凭借23.8万平方米的绿色二星、三星建筑面积和53.07的信用指数位于榜单的第41名。

在如今中小型房企都在拼规模拼销量的背景下,阳光100并没有扩充规模,反而转型主打回报周期长的产品,同时高杠杆又在时刻提醒着公司脆弱资金结构。突破100亿或是实现公司175亿元销售目标,或许都不是阳光100最急迫的事情,如何能够实现健康良性发展,保持稳定的增长以及安全的财务指标,这些显得更为迫切。